China’s Bond Market

중국채권시장에도 버블이생기고 있습니다. 정부채권과 기업채권의 스프레드가 점점줄어들고 있고있는데 (3% 정도에서 1.3% 까지 하락) 이유가 중국증시가 폭락하고 자금이 채권시장으로 옮기고있습니다.   앞으로 지켜보아야할분야입니다.

The bubble in the China’s bond market is growing and the spread between Chinese government bonds and corporate bonds is narrowing from 3% to low 1% because of collapses of Chinese stock market in summer.

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Actual vs. Taylor rule

비록 연준이 금리인상를 서서히(gradually) 하겠다고는 하지만 현재 골드만삭스는 테일러룰에 의한 연준의 금리인상를 2016년에 1% (low bound) 인상할것을 예측하고있습니다. 연준의 1% 금리인상은 2017년에 경제가 불황에빠질 확률이 더욱높아집니다. 내년 경제성장률은 올해보다 적어질것으로 예상됩니다. 만약 연준이 골드만삭스의 예측대로 금리 인상은 미국주식시장도 하락세도 면치못할것으로 예측됩니다. 현재 미국기업의 이익은 감소하고 있는 추세인데 여기다 금리 인상은 증시에는 악영향입니다.

The formula used for the Taylor rule looks like this:

i= r* + pi + 0.5 (pi-pi*) + 0.5 ( y-y*).

Where:

i = nominal fed funds rate
r* = real federal funds rate (usually 2%)
pi = rate of inflation
p* = target inflation rate
Y = logarithm of real output
y* = logarithm of potential output

 

Taylor rule vs Fed

Services prices are rising, but goods prices are falling.

서비스물가는 빠르게 상승하고 생산품가격은 하락하고있습니다.  확실히 잠재적인 인플레이션의 기미가 보이는군요. 서비스물가는 국내에서 발생되서 상승하고 생산품가격은 달러 강세로 하락하고 있는데 물론 당분간은 달러강세로 인하여 그럴 가능성이 적지만  이것이 어느시점에는 다시 상승할수있습니다. 하지만 연준이지켜보는 물가지수는 Consumer Price Index (CPI) 가 아니고 Personal Consumption Expenditure (PCE) 입니다. 현재 이지수 (PCE)는 하락하고있습니다.

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Gross Capital Formation (% of GDP)

아래 차트를 보시면 중국의 GDP 대비 투자비율이 47.6% (2013) 으로 이것은 전세계평균 25% 에 비해서 월등히높습니다. 특히 2007-8 년 금융위기이후 중국은투자비율이 급속히 늘어났습니다. 2007년 에서 2013년까지 40% 에서 47.6% 까지 늘어났습니다. (빨간선).  중국지방기업들이 저금리로 인한 차입으로 묻지마 투자한기간이었습니다. 이기간동안 중국이 세계 원자재를 마구 사들인시기이죠 그래서 원자재가격이 고공행진 한것입니다. 하지만 이제는 중국경제가 서서히 식어지면서  예전같이 원자재을 수입하지못해서 현재는 원자재가격의 폭락을 가져오게된것입니다. 이제 현재 누군가가 중국처럼 투자하지않으면 원자재가격은 오르지않을것으로 보입니다.

이기간 동안 중국기업들의 채무또한 엄청나게 늘었습니다 (특히 중국 지방정부기업들의 채무비율이 아주 높음). 이것이 현재 중국경제발 위기의 원인 될것으로 보여집니다. 한국이 1997년 아시아외환위기때 재벌기업들의 무분별한 투자로 인해서 한때 이투자비율이 37% 가까이 상승했다가 아시아 외환위기이후 이비율이 지난 20년동안 평균 30% 내외로 하락했습니다. 그리고 일본도 수출을 많이 할때 30% 이상이었다가 현재는 20% 내외이고 유로존과 미국같은 선진국으 이비율이 점점줄어서 20% 미만으로 하락했습니다.  이에 비해서 중국의 비율 47.6% 이 얼마나 높은지 감이 잡히시지요. 경제성장률이 자본축적 (capital accumulation) 으로 어느정도 성장이 가능하지만 어느시점에는 더이상 투자대비이익이 줄어들어서 결국에는 전혀  이익을 내지못하는 지점까지 갑니다. 현재 중국이 이경우에 속합니다. 건물을 지었는데 아무도 살지 않는 건물들 결국 자원의 낭비로써 현재 중국경제의 발목을 잡고있습니다.

한국도 아시아 외환위기 이전에는 이비율이 상당히 높았습니다. 이문제점를 노벨상수상한 폴그루먼이지적했고 얼마후 아시아는 금융위기를 겪게됩니다.  한마디로 재벌기업들이  관치금융보호아래 무분별한투자로 해외에서 저금리로 차입해서 땅사고 공장지었던 시기였습니다. 하지만 1997년 외환위기 이후 더이상 한국기업들은 무분별한투자는 하지않게되어서  이비율이 서서히 줄기시작하여 30% 내외로 유지하다가 현재는  29% 하락했습니다. 아시아 외환위기 (1997) 는 한국경제에 큰변화를 가져다주었던것입니다.

현재 지난 2011년 에서 2013년까지는 미국과 일본의 투자비율은 늘고있고 유로존에서는 줄고있습니다.

Slide1

As you can see the chart below, the ratio of investment to GDP in China is 47.6% as of 2013 which is significantly higher than global average 25%. Since the financial crisis in 2008, China’s investments have increased rapidly from 40% in 2007 to 47.6% in 2009 and have been stable since. Chinese State Sponsored Enterprises (SSEs) were borrowing heavily because of availability of easy credits. China furiously bought raw materials and commodity during this period and this action pushed the prices of raw materials to very high. However, Chinese economy finally loses the steams of economy grow and the slowdown of Chinese economy led the collapses of commodity prices in 2014. Unless any countries invest like China did, the commodity prices will not rise again to the level before.  The debts of Chinese local government companies also increased enormously during this period which will cause of the crisis to China’s economy.

Before the Asian Currency Crisis in 1997, the average ratio of gross capital formulation for South Korea was in high 30%, but  began to decline to low 30% due to Asian financial crisis.   When Japanese economy was export oriented in 1980s, the ratio of gross capital formulation was more than 30%, but it gradually declined  and stays currently at 20% . Also, developed countries such as U.S.A and eurozone countries , the ratios of gross capital formation are less than 20% in contrast to the ratio of 47.6% in China.  This capital accumulation enables country to sustain the economic growth but the growth rate would marginally decline and stop at some point because of diminishing rate of return per capital.  China belongs to this case at present. China has built many infrastructures such as roads and buildings that no one lives and with no utilization and it is waste of resources. This overspending in investments eventually will hold back the further growing of Chinese economy.  Before the Asian currency crisis, Korea’s companies( Chabels) heavily borrowed from abroad at low interest rates because of guarantees of Korean government, then invested reckless. The Nobel Prize winner Paul Grumman has pointed out that miracle growing of four tigers were driven by heavy capital accumulations, but not technology progress. So, the countries would suffer at some point.

After the Asian Currency Crisis in 1997, South Korea companies no longer reckless invested so that the ratio of gross capital formation started  to decline gradually to around 30%  and it dropped to 29% in 2013. The ratios of capital formation in the United States and Japan increased from 2011 to 2013 while it was shrinking for countries in Eurozone during the same period.

Household Debt to GDP ratio as of 3/2015

현재 한국의 민간부채비율은 84.4% 으로 8번째로 높습니다. 민간부채비율이 높은이유가 부동산관련 대출이 높기때문입니다. 부동산가격의 하락하지않으면 이부채는 큰문제가 되지않지만 부동산 가격이 하락하거나 폭락하면 이부채는 한국경제에 큰타격을 줄것입니다. 한국은행이 금리을 올릴수없는 이유이죠. 하지만 연준이 금리를 현재 0% 에서 2% 이상으로 금리인상시에는 한국은행도 금리를 인상시킬수밖에 없는 상황입니다. 연준이 2% 이상금리인상를 하지않기를바랍니다.
선례로 일본, 미국, 유로존들과 같은 선진국들도 부동산 사장의 활황으로 부동산관련 부채비율이 늘어나면서 민간부채비율또한 급등했지만 결국 부동산가격의 하락으로 경제위기가 (금융위기/유로존위기) 왔습니다. 현재 이들국가들의 민간부채비율이 하락하고 있는상황인데 그이유가 부동산관련 대출이 줄었기때문입니다. 미국같은 경우는 많은 주택소유자들이 주택을 Short Sale or Foreclosure 를 함으로써 주택관련대출에서 자유하게되었습니다. 일본과 유로존도 부동산하락과 함께 대출이 줄기 시작했습니다.
현재 중국은 민간부채비율이 37% 으로 낮아서 앞으로 중국정부는 민간 부채를 늘려서 경제를 부양하려고 할것입니다. 아직도 중국민간부채비율은 늘어날수있는 여력이있습니다. 중국의 부채비율이 높은 부분은 국영기업인데 (State Sponsored Enterprises) 아마 중국정부는 이부채를 민간인으로 혹 아니면 중앙정부로 옮기려고 할것입니다. 현재 중국중앙정부의 부채비율 (41.6%)은 낮은편입니다.

한국의 민간부채율는 지난분기보다 늘었습니다. 미국과영국의 민간부채율은 줄어들고있습니다. 부채율이 줄어들고 있는이유는 부동산관련부채가 줄고있기 때문입니다. 한국의 민간부채율는 상승했습니다.

현재 전세계 민간 부채율은 62.4% 이고 한국은 84.4% 으로 상위 에 속합니다. 세계 최고 부채율은 118% 입니다.

Analysis Variable : Current Current

Mean

Std Dev

Minimum

Maximum

Median

N

Range

10th Pctl

Lower Quartile

Upper Quartile

90th Pctl

95th Pctl

0.6238444

0.3085063

0.0930000

1.2720000

0.6195000

36

1.1790000

0.2100000

0.3710000

0.8185000

1.1220000

1.2110000

한국의 민간부채율은  1990년때 후반과 2000 중반를 제외하고 꾸준히상승했습니다. 부동산시장과 밀접한 관련이 있습니다.

유로존 민간부채비율입니다. 부동산 시장과 함께 부채비율이 급등하다가 금융위기/유로존위기 이후 하락하고 있습니다.

미국민간부채비율도 2001년부터  부동산 시장이 뜨거워지며서 부채비율이 급속히 늘었다가 금융위기이후 급하락하고 있습니다.

중국민간 부채비율은 낮은 편 (37%)이나 현재 지속적으로 늘어나고 있는 상황입니다. 이것으로 만 보아도 아직 민간 중국의 부동산 시장를 민간에서 받아들일수있는 여력이 있어보입니다.

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일본도 1991년 전까지 부동산 시장의 급속한 상승으로 부채비율이 상승하다가 1990년대에 에 부동산 버블이 서서히 꺼져가면서 부동산 불패의 신화가 무너지기 시작하고 2000년 이후 본격적인 디플레이션에 접어들면서 부채비율이 줄어들기 시작했습니다. 현재 아베노믹스이후에도 큰변화가 없습니다.

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Currently, the private sector debt to GDP ratio in Korean is high and ranked in eighth ( 84.4% as of March, 2015). The high ratio of private debt is due to the increasing of real estate-related loans. If the prices of real estate do not fall, this debt is not a big problem. But if real estate prices fall or crash, then this debt would give a big blow to the Korean economy. This is why the Bank of Korea would not able to raise the interest rate. However, if the Federal Reserve begins to hike the fed fund rate from current 0% to 2%, then the Bank of Korea has no choice but has to hike the interest rate.  I just hope that the Fed would hike the rate no more than 2%.

 

Developed countries such as Japan, United States and European countries, the real estate-related debt ratios were soaring and the ratios of private debt in the developed countries also have been soaring during the economy boom. The falling of real estate prices in these countries caused the financial and economic crisis in these countries. The private debt ratios began to decline since then because of decreasing of real estate related-loans. For example, many ex homeowners sold their houses as short sales or abandoned the houses. In Japan, the private debt ration also declined since the collapse of housing market in mid-1990s.  The current private debt to GDP ratio is 37% which is low compared to other countries such as Japan, U.S. and European countries. The Chinese government is trying to levitate the economy by increasing the private debts. There is room for the private debt to GDP ratio in China to grow.  Because the debt ratio of state-owned enterprises (SSEs) is enormously high, the Chinese government attempts to transfer this liability to the private or central government. The debt ratio of the central government of China is relatively low. (41.6%)